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专访任泽平:做好应对全球金融危机的准备!

宋扬

2020年03月20日 02:27

证券时报

全球疫情爆发之下,经济增速预期大幅放缓,引发人们对经济衰退的担忧。美联储罕见地在半个月的时间里两次大举降息,在此背景下,有关中国宏观政策应如何发力的声音渐大渐杂,中国经济如何稳增长成为市场关切。金融市场震荡加剧,美股月内四次触发熔断,道琼斯工业指数回吐自2017年特朗普就职以来录得的所有涨幅,欧美股市进入技术性熊市,A股何去何从,维护金融稳定任务艰巨。

针对近期的热点问题,证券时报记者专访了恒大研究院首席经济学家任泽平,任泽平近期倡导“新基建”、提醒“我们正站在全球金融危机的边缘”,引起业内广泛讨论和资本市场较大反应,他表示,疫情对全球经济影响程度取决于持续时间和扩散范围,虽然中国战“疫”初步胜利,但需防范二次输入风险,做好应对全球金融危机的准备。

任泽平指出,全年中国的经济增速目标可以放宽在一个较大的区间内,通过新基建等扩大内需的方式应对疫情和外围影响的冲击,防止经济运行滑出合理区间。最近的市场震荡是对外围市场的担心,股市是经济信心、经济预期的晴雨表,中国经济韧性很足,潜力还没有完全释放出来。

金融危机是否到来

证券时报记者:全球疫情爆发之下,经济增速预期大幅放缓,股市大幅震荡,在过去三周内美股暴跌,累计跌幅超过30%,多个国家股市频频触发熔断,全球金融危机是否到来?

任泽平:美股、债券、商品甚至黄金都在抛售加剧,说明流动性危机——金融危机的前兆已经出现,要做好应对金融危机的准备,疫情全球大流行只是导火索,根源是全球经济、金融、社会的脆弱性。2008年国际金融危机至今,12年过去了,美国、欧洲主要靠量化宽松和超低利率,导致资产价格泡沫、债务杠杆上升、居民财富差距拉大、社会撕裂、政治观点激化、贸易保护主义盛行。

美国祭出的量化宽松政策和两次降息,以及正在酝酿的万亿刺激计划,说明已经意识到了美国陷入了流动性危机中。美联储长期宽松的货币政策催生了美国股市延续近11年的史上最长牛市,但实际上,看似欣欣向荣的股市走高背后有着极大的风险,金融游戏堆高了美股泡沫和企业债务,货币超发、投资者同质化交易行为、上市公司发债股票回购是美股长牛的重要原因,现在音乐已经停止,游戏已经结束,在市场下跌时泡沫被刺破蕴藏着巨大风险。

一是市场同质化交易行为不断增加。长期低利率压低了养老基金、保险公司等机构投资者的资产收益率,促使其将资金投向股市。量化交易、指数基金等被动投资逐渐盛行,增大了市场交易的同质性。苹果、微软、亚马逊等龙头蓝筹科技股市值占比持续上升,对指数影响显著。处于牛市时,同质化的交易行为快速推升股价,转入熊市时,则会造成大规模抛售,市场流动性枯竭,陷入下跌螺旋。

二是部分上市公司通过发债加大杠杆进行股票回购和分红,推升股价和估值。股票回购和分红是美股持续走牛的重要原因,除了拥有大量现金的公司外,部分公司出于市值管理或投机套利的目的,通过发债的方式筹集资金回购股票,做大每股收益,推高股价。但是,一旦股价下跌,发债的企业将面临巨大亏损和流动性短缺,企业财务状况恶化,债务违约风险上升,进一步压低股价。

三是企业目前陷入了流动性危机,企业的高收益债在目前的市场环境下很难发出去,加之疫情因素影响企业收入停摆,企业现金流面临断裂的风险,这都是此前一系列宽松政策惹的祸,美国目前的大水漫灌无异于饮鸩止渴,是自废武功之举,也将全球经济拉进了金融危机的漩涡。

股市、债市等资本市场如果持续动荡,可能引发商业银行等金融机构危机,导致金融体系流动性枯竭,明斯基时刻降临,最终传导并放大至实体经济,经济陷入严重的资产负债表衰退和债务—通缩循环。

证券时报记者:您之前提到“我们正站在新一轮全球经济金融危机的边缘”,该如何看待当前中国经济形势?如何防止中国经济被拖入经济危机的漩涡?

任泽平:过去几年中,中央推进供给侧结构性改革,金融去杠杆精准拆弹,提前为预防风险扎下了制度和改革的篱笆,保障了我国的金融安全。虽然过去金融去杠杆的争议较大,反对声音不少,但是当金融危机真正来临的时候,才凸显出此前去杠杆稳杠杆的重要性,凸显出中央金融团队的专业素质和重压下推动改革的意志,当看客评头论足容易,上手真刀真枪干难,打硬仗和打嘴仗是不同的。可以看出,近期在疫情和外围因素的双重影响下,中国的股市、债市运作相对平稳,疫情防控和复产复工走在了全球前面,为经济尽早恢复常态化奠定了坚实的基础。

但全球一体化的大背景下,中国难以独善其身,疫情全球大流行和金融危机,将从产业链、贸易、外需、金融市场、大宗商品等渠道对中国进行传导。因为传导是有时滞的,目前国内对全球经济金融危机的准备还不充分,现在还远没到宣告胜利的时候,疫情全球大流行之后的金融危机和各国经济衰退对中国的影响可能更深远。2007年底美国次贷危机就开始爆发,但是由于影响时滞,直到2008年中国内的出口订单和外需才大幅收缩,金融市场暴跌。所以,我们强调要“做好应对全球经济金融危机的充分准备”,没准备是危,有准备是机。

当前疫情较为严重的海外国家为日本、韩国、欧盟(意大利)、美国,均是中国重要的贸易伙伴国,日韩疫情对我国中间件、零部件影响较大,主要体现在生产材料、设备等方面;欧美疫情除了对我国中间件、零部件影响较大外,更重要的是影响最终消费、外需与投资,因此,目前四大疫情受灾地区对我国生产要素、资本供给、最终消费均产生冲击。

我国的外需会大幅萎缩,这对一些出口企业将形成极大的冲击,国外的订单大幅减量,就需要我们在防控疫情和全面复产复工的基础上,扩大内需,减少失业率,对企业减税降税,帮助疫情中的企业渡过难关。

实际上,留给美国的时间不算充裕,正确的应对方式是尽快控制疫情,以短期代价换取长期胜利,然后以财政政策为主、货币政策为辅来稳增长。

中国该如何应对

证券时报记者:如何看待近期中国央行的一系列举措?这次疫情给我们带来了什么?

任泽平:当前中国金融体系尚没有出现严重的流动性危机,央行近期采取了定向降准、加大对小微企业信贷支持力度等方式释放流动性,通过稳预期的方式,纾困中小企业,保持了战略定力,体现了大国金融监管机构的专业素养。

反之,美联储的大水漫灌,短期可能会解决经济一时的困局,但长期来看,埋下了诸多隐患,货币超发导致债务过高、股市泡沫堆砌、财富差距进一步拉大,这都将削弱制造业的基础,让过度消费模式走的越来越远。在当前的关键时点,我们需要把握的是,在危险和恐慌中找到机遇,借此机会扩大改革开放,建设多层次资本市场,改善收入分配和社会治理,一旦这些举措落实到位,国运就来了。

证券时报记者:要采取哪些举措来全面应对疫情和外围因素对中国经济带来的影响?

任泽平:当前全球经济金融社会脆弱性的根源是过去长期的货币超发和低利率,因此这一次应对要避免饮鸩止渴,以货币政策为辅、财政政策为主,2020年的财政政策要更积极,平衡财政转向功能财政,上调赤字率和专项债发行规模,支持减税和新基建,放水养鱼,扩大内需,财政政策应承担更大责任,解决货币政策难以解决的结构性问题。

第一,适度扩大赤字尤其是中央财政赤字,赤字率可突破3%,为减税降费和增加支出稳基建腾出空间。当前人口流入地区的交通、教育、医疗等基础设施投资可以适度超前,既能稳增长,也能提高人民生活水平。

第二,增加专项债额度,从2019年的2.15万亿上调至3.5万亿。重点投向基建,尤其新基建,乘数效应、外部效应和带动效应强。

第三,优化减税降费方式,从当前主要针对增值税的减税格局转为降低社保费率和企业所得税税率,提升企业获得感,真正让企业和老百姓得实惠。

第四,增加国有企业利润上缴比例,避免财政收入增速下行背景下地方政府出现“乱收费”等恶化营商环境的行为。

第五,削减民生社保之外的开支,精简机构人员,优化支出结构,提高财政支出效率。

第六,改革财政体制,给地方放权,稳定增值税中央和地方五五分成,落实消费税逐步下划地方。

同时,两会报告中,全年中国的经济增速可以放宽在一个较大的区间内,适时启动“新基建”。

在货币政策方面,通过小幅、高频、改革的方式降息,引导实际利率下行。疏通利率传导机制,改善流动性分层,提高民营企业和中小微企业在贷款中的比重。通过通胀预期管理、财政定向补贴、增加生猪供应等解决CPI上涨对低收入人群产生的负面影响。

另外,放开汽车、金融、能源、电信、电力等基础领域及医疗教育等服务业市场准入,培育新的经济增长点;深化国企改革,以黑猫白猫的实用主义标准,落实竞争中性和所有制中性,消除所有制歧视;建立居住导向的新住房制度和长效机制,关键是人地挂钩和金融稳定;大力发展多层次资本市场,从间接融资到直接融资,发展PE、VC等;以注册制改革为抓手,完善多层次资本市场配套制度,从根本上解决中小企业和创新型企业的融资问题;当务之急是调动地方政府和企业家积极性,给地方官员新的激励机制,给民营企业家吃定心丸。

证券时报记者:受外围因素和疫情的影响,我国资本市场波动加大,如何看待A股走势?

任泽平:资本市场在支持实体经济、帮助企业渡过难关方面发挥了很大的作用,前一段时间A股大跌已经消化了国内疫情的影响,最近的市场震荡是对外围市场的担心,但相比欧美股市,A股跌幅较小,这是对我国抗疫初显成效的肯定。

股市是经济信心、经济预期的晴雨表,中国经济韧性很足,潜力还没有完全释放出来。随着企业的陆续复工,多项举措的顺利落地,中国经济会回到正常的发展通道。但是,要高度重视疫情的二次传染风险,做好应对全球经济金融危机的充分准备,目前还不能大意。

为何要启动新基建

证券时报记者:您提出要扩大内需,启动新基建,“新”在哪里?

任泽平:要实现全年两个翻番的小康目标,中国经济就要在三四季度发力,目前外需受限,能够有所作为的就是要扩大内需,避免出现经济危机和失业率上升的情况。过往经验告诉我们,疫情对消费的冲击比对生产的冲击更大,旅游、住宿、酒店等消费大项的恢复往往比生产要慢一个季度,企业很快就能开工,但开工后消费跟不上,外需不给力,就容易造成库存积压和企业经营压力。当前最简单有效的办法就是新基建,这包括了5G、人工智能、数据中心、互联网等科技创新领域基础设施,以及教育、医疗、社保等民生消费升级领域基础设施。

区别于老基建,新基建有着新未来和新的发展理念,共有五“新”:

一是新的领域。调整投资领域,在补齐铁路、公路、轨道交通等传统基建的基础上大力发展5G、特高压、人工智能、工业互联网、智慧城市、城际高速铁路和城际轨道交通、大数据中心、新能源汽车充电桩、教育、医疗等新型基建。以改革创新稳增长,发展创新型产业,培育新的经济增长点。

二是新的地区。基础设施建设最终是为人口和产业服务的。2019年中国城镇化率为60.6%,而发达国家平均约80%,中国还有很大空间,但城镇化的人口将更多聚集到城市群都市圈。我们预测,到2030年中国城镇化率达71%时,新增2亿城镇人口的80%将集中在19个城市群,60%将在长三角、粤港澳、京津冀等7个城市群。未来上述地区的轨道交通、城际铁路、教育、医疗、5G等基础设施将面临严重短缺,在上述地区进行适度超前的基础设施建设能够最大化经济社会效益。对人口流入地区,要适当放松地方债务要求,不搞终身追责制,以推进大规模基建;但对人口流出地区,要区别对待,避免因大规模基建造成明显浪费。

三是新的主体。要进一步放开基建领域的市场准入,扩大投资主体,尤其是有一定收益的项目要对民间资本一视同仁。事实上华为、阿里、腾讯等企业已经大力投入新基建。

四是新的方式。基建投资方式上要规范并推动PPP,避免明股实债等,引进私人资本提高效率,拓宽融资来源。新基建需要新的配套制度变革,新基建大多属于新技术新产业,需要不同于旧基建的财政、金融、产业等配套制度支撑。财政政策方面,研发支出加计扣除,高新技术企业低税率;货币金融政策方面,在低息融资、专项贷款、多层次资本市场、并购、IPO、发债等方面给予支持;产业政策方面,纳入到国家战略和各地经济社会发展规划中。

五是新的内涵。除了硬的“新基建”,应该还包括软的“新基建”。近年我国经济社会领域“疫”情频发,先后遭遇2015年股灾、2018年中美贸易摩擦、2019年民营经济离场论、猪价大涨、2020年新冠疫情等重大挑战。在看到我国供给侧结构性改革取得积极成效,经济社会发展趋势向好的同时,也要看到出一些政策一刀切层层加码、误伤民企中小企业、挫伤地方积极性、部分领域改革进程缓慢、民生投入不足、科技创新短板、舆论监督缺位、社会治理无序等问题。暴露出的问题反映了深层次体制机制改革的紧迫性提升。

应加强软的“新基建”:加强舆论监督和信息公开透明、建立《吹哨人保护法案》、补齐医疗短板改革医疗体制、加强应急医疗体系建设、加大知识产权保护力度、改善营商环境、大幅减税降费尤其社保缴费费率和企业所得税、落实竞争中性、建立居住导向的新住房制度和长效机制、建立新激励机制调动地方政府和企业家积极性等。

事情越到后面,市场才会越能认识到我们提出的新基建、全球金融危机的意义。这些年我们系统跟踪研究了全球历次大危机的根源、传导路径和影响机制,历史不会重复自己,但压着相似的韵脚,背后深层次的逻辑机制是相同的。

新基建会不会成为四万亿重来

证券时报记者:对于新基建,市场上有不同的声音,有人认为新基建的过度刺激会成为经济发展过程中的不确定因素。

任泽平:对于新基建,不少专家学者争议很大,这种讨论是客观理性的。但过去一段时间,中国资本市场的投资者为新基建投了赞成票,中央地方也多次点名要发力新基建,已经在争议中形成了共识。

不少人担心新基建会成为四万亿,我也多次强调,新基建要防止“新瓶装旧酒”“重走老路”“四万亿重来”,避免沦为又一次纯粹货币超发的饮鸩止渴。

回望四万亿推出之时,扩大内需是对的,但问题是出手太快太重,给中国经济长期发展带来了很多的负担和代价,也推高了资产价格泡沫,引发了产能过剩,试想当年若有节奏、有规划的推出四万亿,是否结果会有所不同。

可以参考1998年亚洲金融危机和特大洪水灾害期间实施的以增发长期建设国债为主的持续温和的积极财政政策,平均每年增发1000亿元国债,七年间共发行约9000亿元,没有进行短期大规模的强刺激,既能稳增长稳就业,也避免了对市场预期和微观主体的过度干预。此次搞新基建,就是要做好科学规划,把握好改革节奏和力度,不能短期大规模刺激,但当前的经济现状也不能不刺激。

特别需要说明的是,基础设施建设不能光算短期账,比如修高速路,若光看账面收费营收,肯定是亏损的,但它提高了运输效率,助力了当地群众的生活出行,降低了企业的运输成本,提高了中国制造业的强大竞争力,这种外部效益是账面营收无法统计的。我们发力新基建,可以超前布局5G、人工智能等,对于中国经济长期发展有好处,我国是多个领域基础设施超前布局的受益者,比如互联网,比如高铁等,领先全球实现了超车。尤其当前大宗商品暴跌,原油价格下挫,我们在此时发展新基建,成本低,效果好,何乐不为。

证券时报记者:减税降费、疫情等因素导致企业盈利状况恶化,国家税收收入减少,财政收入整体大幅下降,刚性支出却在增加,比如防控疫情,搞新基建,钱从哪里来?

任泽平:的确,大家担心现在财政的压力很大,地方财政,尤其去年都是负增长,入不敷出。没有钱怎么投基础设施?我有个建议,要突破赤字率,财政赤字到3.5%、4%都没有关系,但我觉得不是一个数的概念,而是一种理念,究竟是要保财政还是保增长。

政府要当整个国民经济社会发展的大家,而不是财政的小家。如果经济不好的时候,还要保证自己财政的平衡,一定会收过头的税,甚至各种非税收入。但一定需要厘清的是,一国财政是建立在自身经济实力基础之上的,目的就是要熨平经济波动,为企业和居民服务,只要中国经济繁荣发展,人民安居乐业,就不愁财政。财政不是出纳和会计,是公共政策,算大账不算小账。


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2020年03月20日 10:18
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